🚨 Albanesi y la mancha que queda en las ON

La deuda corporativa no es un plazo fijo. Qué debería haber mirado un inversor antes de comprar — y qué enseña el caso Albanesi sobre el riesgo real de las obligaciones negociables.

Durante años, a muchos inversores minoristas les vendieron una idea sencilla: “Las ON son seguras: cobrás dólares y esperás.”

El caso Albanesi obliga a revisar ese relato.

Generación Mediterránea —controlante de Albanesi— cerró una reestructuración de pasivos por casi US$1.500 millones. Al cierre de 2025 tenía unos US$1.510 millones de deuda financiera contra apenas US$20 millones de caja e inversiones corrientes.

US$1.510MDeuda financiera (cierre 2025)

US$20MCaja e inversiones corrientes

93%De la deuda, en ON

Una aclaración importante antes de seguir: la reestructuración se hizo sin quitas nominales. No es que los tenedores perdieron capital de un día para el otro. Lo que consiguió la empresa fue estirar los vencimientos, en algunos casos hasta 2036. Eso también es un costo —cobrar lo mismo mucho más tarde no es gratis— pero conviene decirlo con precisión: esto no fue un default con pérdida total, fue un reordenamiento forzado de plazos.

Pero lo más importante es que el problema no apareció el día de la reestructuración.

• ABR 2025Comienzan los incumplimientos de Generación Mediterránea.
• 31 JUL 2025FIX baja la calificación a categoría de default (D), con US$611 millones de deuda identificada como afectada.
• 26 FEB 2026El FGS de ANSES todavía tenía cuatro clases de ON de GEMSA en cartera y acepta modificar sus condiciones para facilitar la reestructuración.
• JUN–JUL 2026La Justicia Comercial homologa el Acuerdo Preventivo Extrajudicial (APE) que cierra el proceso.

Es decir: el default ya estaba sobre la mesa —y hasta calificado formalmente por FIX— cuando todavía había un inversor institucional muy grande sentado como acreedor.

¿Cuántos inversores minoristas compraron esas ON creyendo que estaban haciendo una inversión “segura”?

Porque una ON no es un depósito bancario. Es deuda de una empresa. Y cuando comprás una ON estás aceptando, entre otras cosas:

➡️ Riesgo de crédito

➡️ Riesgo de refinanciación

➡️ Riesgo de liquidez

➡️ Riesgo de reestructuración

➡️ Riesgo de concentración

El cupón puede ser atractivo. La empresa puede ser conocida. Puede pagar durante años. Puede tener activos reales y centrales funcionando al máximo. Nada de eso elimina el riesgo de default.

Y Albanesi deja otra pregunta todavía más incómoda: ¿qué pasó con el FGS?

El Acta 277 del Comité Ejecutivo del FGS, del 26 de febrero de 2026, reconoce que ANSES tenía ON Clase XV, XVI, XVII y XIX de Generación Mediterránea. El Fondo aceptó modificar condiciones de esos títulos para permitir avanzar con la reestructuración.

La empresa ofreció $60 millones de pesos por cada consentimiento —hasta $240 millones de pesos por las cuatro clases—. Una cifra en pesos, a cambio de destrabar cambios sobre una posición en dólares que integraba, para ese entonces, una deuda ya calificada en default.

Pero todavía queda por conocer algo mucho más importante: ¿cuánto dinero del FGS estaba efectivamente expuesto y cuánto terminó valiendo después de la reestructuración? Ahí está la verdadera discusión — y es el tema del próximo artículo de esta serie.

No se trata de demonizar las ON. Se trata de terminar con el relato de que:

“ON = dólares + cupón + seguridad” → ON = préstamo a una empresa

Y antes de prestarle plata a una empresa hay que hacer lo mismo que haríamos antes de prestarle dinero a cualquier persona: mirar cuánto debe, cuánto genera, qué activos tiene, cuánto efectivo posee y, sobre todo, si puede pagar.

Albanesi no destruye el mercado de ON.
Destruye la idea de que el mercado de ON no tiene riesgo.

Y quizás esa sea la lección más cara para el inversor minorista.

Mariano Dragani

❓ Preguntas frecuentes sobre las ON y el caso Albanesi

¿Qué es una Obligación Negociable (ON)?

Una Obligación Negociable es un instrumento de deuda emitido por una empresa para financiarse. Cuando un inversor compra una ON, en la práctica le está prestando dinero a esa compañía a cambio de intereses y de la devolución del capital bajo las condiciones establecidas en la emisión.

Por eso, una ON no equivale a un plazo fijo bancario: existe riesgo de crédito y la empresa puede enfrentar dificultades para pagar o refinanciar su deuda.

¿Las ON son una inversión segura?

No existe una ON completamente libre de riesgo.

El nivel de riesgo depende de la situación financiera del emisor, su capacidad para generar flujo de caja, el nivel de endeudamiento, los vencimientos, las garantías y las condiciones de la emisión.

Incluso una empresa conocida y con activos importantes puede atravesar problemas financieros.

¿Qué pasó con las ON de Generación Mediterránea (Albanesi)?

Generación Mediterránea, controlante de Albanesi, atravesó un proceso de reestructuración de deuda por aproximadamente US$1.500 millones.

La reestructuración no implicó una quita nominal generalizada del capital, sino principalmente una extensión de los plazos de pago, con vencimientos que en algunos casos se trasladaron hasta 2036.

Eso no significa que no haya existido un costo para los acreedores: recibir el mismo capital muchos años después tiene un costo financiero y económico.

¿Albanesi entró en default?

Sí. Los incumplimientos comenzaron en 2025 y FIX posteriormente llevó la calificación de la compañía a categoría D (default).

El proceso culminó con la homologación judicial del acuerdo de reestructuración durante 2026.

¿Si una ON no tiene quita de capital, significa que el inversor no perdió dinero?

No necesariamente.

Una quita nominal de capital no es la única forma en que un acreedor puede sufrir una pérdida económica.

Si un inversor debía recibir capital e intereses en determinadas fechas y termina cobrando durante muchos años, el valor presente de esos pagos puede ser significativamente menor.

Por eso, al analizar una reestructuración hay que mirar no solamente cuánto se paga, sino cuándo se paga.

¿Qué riesgos tiene una ON?

Entre los principales:

• Riesgo de crédito: la empresa podría no pagar.
• Riesgo de refinanciación: puede no conseguir financiamiento cuando vencen sus obligaciones.
• Riesgo de liquidez: puede ser difícil vender la ON antes del vencimiento.
• Riesgo de reestructuración: las condiciones originales pueden modificarse.
• Riesgo de concentración: tener demasiada exposición a un solo emisor aumenta el impacto de un problema.

¿Qué debería analizar un inversor antes de comprar una ON?

Como mínimo, debería revisar:

Deuda total → caja disponible → flujo de fondos → vencimientos → capacidad de generación de dólares → garantías → calificación crediticia → legislación → covenants → concentración de deuda.

Y hay una pregunta especialmente importante:

¿Con qué dinero va a pagar la empresa cuando llegue el vencimiento?

El cupón por sí solo no responde esa pregunta.

¿Qué papel tuvo el FGS de ANSES en el caso Albanesi?

El Fondo de Garantía de Sustentabilidad (FGS) tenía en cartera ON de Generación Mediterránea correspondientes a las clases XV, XVI, XVII y XIX.

En febrero de 2026, el Comité Ejecutivo del FGS aceptó modificaciones sobre esas obligaciones para facilitar el proceso de reestructuración.

Esto abre una discusión adicional: cuál era exactamente la exposición del FGS y cuál fue el valor económico de esa posición después de la reestructuración.

Ese punto merece un análisis específico.

¿El caso Albanesi significa que no hay que invertir en ON?

No.

La conclusión no debería ser “las ON son malas”, sino algo mucho más útil:

una ON debe analizarse como deuda corporativa, no como un plazo fijo en dólares.

Una empresa sólida, con buenos flujos de caja, bajo endeudamiento y vencimientos manejables puede ofrecer una relación riesgo/retorno interesante.

Pero el inversor debe entender qué riesgo está comprando a cambio del cupón.

¿Cuál es la principal lección del caso Albanesi?

Que el cupón no es el riesgo.

El cupón es la remuneración que recibís por asumirlo.

La pregunta correcta antes de comprar una ON no es solamente:

“¿Cuánto paga?”

Sino:

“¿Qué tan probable es que esta empresa pueda devolverme el capital y los intereses en tiempo y forma?”

Y ahí está la verdadera lección de Albanesi:

ON = préstamo a una empresa.

No dólares + cupón + seguridad.

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EL CASO ALBANESI

01 — La mancha que queda en las ON
Cuando la deuda corporativa empezó a venderse como si fuera un plazo fijo.

02 — El FGS y Albanesi
Lo que el Acta 277 confirma y lo que todavía no sabemos.

03 — Después del default
Quién ganó tiempo y quién asumió el riesgo.

El problema no es comprar una ON.
El problema es no saber qué compraste.